收购公司应该怎样支付：现金还是股票

　　你应该用现金还是股票支付呢？实证证据显示，在收购宣布前后，如果收购方提出用现金支付，那么收购方的股票回报通常要比它提出用股票支付高。但是，我们并不能仅仅根据总体统计数据就得出一个定论——毕竟，即使那些支付现金的公司也可能过多支付。

　　假设你的公司在资金方面未受到限制，那么真正的问题就在于是否应该与目标公司的股东一起承担交易的风险和分享交易的回报。在用现金支付时，收购方的股东承担了实现协同效应和过多支付的所有风险。如果选择互换股票，那么目标公司的股东也会承担部分风险。

　　图15.8概述了在一次假想的交易中，用现金支付和用股票支付对价值的影响。假设收购方与目标公司的市场总值分别为10亿美元和5亿美元。收购方支付30%的溢价，总价格为6.5亿美元。计算在两种情景下的交易后估算折现现金流价值：（1）协同效应比支付的溢价少5000万美元；（2）协同效应比支付的溢价多5000万美元。（为求简化，我们假设目标公司与收购方的市场价值都等于其内在价值。）如果全用现金支付，目标公司的股东得到6.5亿美元，不管协同效应是否达到使溢价具有合理性的水平。这些股东并不分担实施风险。收购方的股东发现自己所持股份的价值在有利情况下增加5000万美元，在不利情况下减少5000万元美元。他们承担了所有的风险。

　　接下来，考虑互换股票的交易。目标公司的股东因为成了新成立的合并公司的股东，他们要承担实施风险在有利情况下，他们的收购回报会随着协同效应的增加而增加：他们会得到6.7亿美元，而不是6.5亿美元。实际上，还会有更多的价值从收购方的股东转移给目标公司的股东。收购方的股东允许这种价值转移，是因为在实施不利的情况下他们也会受到保护。如果交易破坏了价值，那么目标公司的股东会得到的回报会更少——不过仍有不错的溢价，因为他们在合并后的公司中所持股份的价值为6.3亿美元，而交易前的价值为5亿美元。

　　从这个角度来看，两个关键问题会影响到你对支付方式的选择：

　　1、你是否认为目标公司和（或）你的公司的价值被高估或低估了。在泡沫情景下，你会更倾向于用股票支付，因为大家都将分担市场修正的结果。在这一情景下，对两家公司价值相对高估的情况进行分析。如果你认为你的股票比目标公司的股票高估更多，那么它们本身就适于充做交易货币。

　　2、你对交易的总体价值创造有多大信心。你对价值创造越有信心，你就应越倾向于用现金支付。

　　在风险共担的情况下，需要考虑最优的资本结构。你的公司能否通过发债筹集足够的现金以实现全部以现金收购目标公司？为了进行收购而过度扩大信用额度会损害借贷者。例如，有一家汽车供应商用现金进行了一连串收购，预期的协同效应并没能实现（部分是因为缺乏严格的执行），结果公司债台高筑而无力承担。最后，公司被迫按破产方式重组其债务。

　　如果合并后公司的资本结构不能承受最初收购带来的债务，那么你就需要考虑部分或全部用股票支付，不管希望有怎样的风险分担机制。