私募股权投资（PE）机构退出方式之一：首次公开上市（IPO）退出

　　随着2011-2012年国内外经济形势恶化，资本市场严重萎缩，PE大佬们一夜梦回，“IPO退出”这条索富独木桥被赋予了太多的不堪承受之重，拓宽退出渠道成了机构们关注的焦点。

　　并购退出方式在中国虽不及上市退出活跃，但伴随着市盈率的逐年下降，PE回报不断下滑，二级市场退出难度加大，投资机构选择并购退出的占比近年来也在不断增加。我们认为今后十年，随着市场的深度调整，退出渠道必然趋于多样化。

　　PE基金作为一种投资于实体经济的金融资本，不仅是改变产业格局、促进中国当下新兴产业的迅猛发展、推动中国经济转型的重要力量，也是投资者创造财富的工具，是改变财富分配格局的重要因素。2012年以来，欧债危机反复恶化，全球经济增长明显放缓；国内主动调控房地产市场和化解投融资平台风险，经济增长面临较大下行压力。在中央坚持稳中求进的总基调下，经济运行逐步企稳，预计全年经济增长略高于7.5%。2013年世界经济仍处在深度调整期，国内需求面临一定下行风险，物价上涨压力有所上升，全年经济增长与今年大体持平。中国本土PE私募股权投资行业在历经了最初的艰苦探索和行业爆炸性的增长之后，伴随中国宏观经济增长放缓，2012-2013年是PE股权基金行业的一个新的重大转折点，行业即将进入严峻的洗牌阶段。行业洗牌结果将遵循“二八定律”，少数有品牌、风格稳健的PE管理机构会脱颖而出，吸引诸如保险资金这些有实力的机构成为他们的LP，继续做大做强。而那些冒进投资、不能持续给投资者带来回报的PE管理公司则会被市场淘汰，黯然退场。PE行业的拐点不仅仅意味着投资机构数量和格局的变动，更意味着投资管理方式和退出渠道的转变，会更加趋于理性和谨慎。

　　PE投资是以资本增值的形式取得投资报酬，不断循环运动是其的生命力所在。PE投资的性质决定了它“慎终”大于“善始”，可以说，退出机制是PE行业的最重要的环节，没有便捷的退出渠道就无法补偿PE资本承担的高风险。PE基金的退出机制是指PE投资机构在其所投资的企业发展相对成熟后，将其持有的权益资本在市场上出售以收回投资并实现投资收益。在一般情况下，PE的退出渠道主要有首次公开发行（IPO）、管理层回购、股权转让、兼并和收购、破产和清算等。我国《创业投资企业管理暂行办法》第二十四条明确规定：“创业投资企业可以通过股权上市转让、股权协议转让、被投资企业回购等途径，实现投资退出。国家有关部门应当积极推进多层次资本市场体系建设，完善创业投资企业的投资退出机制。

　　首次公开上市（IPO）退出

　　对于PE来说，投资企业能成功上市，是其能功成身退的主要条件之一。只要能坚持到所持股权锁定期解除，PE就能将手里的股权套现，赚个盆满钵满。但现在似乎没那么简单。从等待IPO上市的潜在上市公司数量看，未来PE机构以IPO上市方式退出无异于“千军万马过独木桥”。沪深交易所发布的最新IPO申报企业信息显示，目前审核中的待上市企业数量为749家，按境内IPO近两年季均上市65家公司计算，已申报的待上市企业就需要将近三年才能消化完。而潜在的待上市公司数量更是数不胜数，即使按照国内目前5000家VC/PE机构（不完全统计）、一家机构一年投资一家企业来计算，则每年潜在上市资源增量为5000家，按以IPO方式退出的比例为20%计算，每年通过IPO上市的潜在公司增量为1000家。而实际的IPO数量是，2011年境内IPO数量281家，今年到目前为止不足150家，境外IPO数量从105家跌至目前52家。在这些不容乐观的数据背后，更有相当一部分的PE，其所投企业IPO申请就遭遇滑铁卢。另外，由于在PE炙热阶段所拿项目普遍估值过高，而目前二级市场平均账面回报率较低。根据ChinaVenture

　　投中集团旗下金融数据产品CVSource统计显示，2012年三季度，共有53家VC/PE机构通过26家企业的上市实现67笔IPO退出，总计获得账面退出回报75.9亿元，环比下降7.4%；平均账面回报率仅为2.73倍。这些因素决定IPO已再难成为PE退出的最好和唯一渠道。

　　不可否认，现阶段IPO退出的难度越来越大且获利空间逐渐收窄，但这种退出方式仍具有很大的优势，不仅可以获得在证券市场上持续融资的机会，而且还可以保持企业的独立性，对于PE投资人来说，则可以获得较高的投资回报。当然，IPO退出也存在一定的风险，如上市所需时间周期比较长；限制出售的条款使PE投资者在公开招股的一定时期后才能自由出售其所拥有的股份，限制了资本的流动性；企业上市后会受资本市场行情和自身发展情况的影响，所需达到的标准和过程也比较繁琐。

　　目前，PE热衷于在主板或创业板退出，但该退出渠道显然远远不能满足PE需求。因为传统PE都是冲着IPO去的，这意味着PE的投资要做两大改变：一个是在阶段上要适度前移（多做早期投资）；另一个是在行业上则要选择更符合政策支持的标的物，从而做到缩小投资规模，降低投资溢价，减少投资风险。