股票投资之再融资与分红

　　在股票市场，免不了会有再融资和分红两种行为。如果用熬汤来比喻，那么再融资相当于加水和加料，现金分红则相当于舀汤。

　　在股市行情好的时候，再融资是一剂利好，各种新投人项目的光明前景，各种利于公司发展的消息迎面而来；而在股市行情低迷的时候，再融资（特别是大额再融资）又变成了一剂利空，背上“圈钱”的恶名。

　　对于优秀的、ROE较高的公司来说，高价再融资对业绩的提升作用非常明显，我们用一个例子来说明。

　　某上市公司总股份10亿股，上一年末的股东权益20亿元，每股净资产2元，股价8元，总市值80亿元，市净率为4倍。上一年度净利润2亿元，每股收益为0.2元，资本回报率（ROE）约为10%。

　　若上市公司以8元的价格增发2亿股，也就是按4倍市净率增发。那么新的总股份数为：10+2=12亿（股）

　　新的股东权益（净资产）则变为：20+8x2=36亿（元）

　　此时每股净资产为：36+12=3（元）

　　大家可以看到，原来的利润由10亿股来分配，再融资后的利润由12。亿股来分配。老股东只能分到再融资后利润的10/12，即83.3%。老股东的股权被摊薄了16.7%。而再融资后每股净资产从2元提升至3元，整整提升了50%。

　　如果上市公司将再融资获得的资金进行投资，能够获得原来的资本回报率（ROE），那么新一年度的净利润为：36x10%=3.6亿（元）

　　相比融资前的净利润2亿元，提升了80%。

　　此时的每股收益为：3.6+12=0.3（元）

　　相比融资前的每股收益0.2元，提升了50%。再融资对原老股东的影响，就是先摊薄16.7%的股权，再提升80%的利润，两相抵消最后得到正的50%的提升。如果用熬汤来比喻，那么再融资相当于加水和加料。4倍市净率的价格再融资，相当于用4倍浓度的高汤来勾兑。再融资价格对应的市净率越高，那么原汤的味道就会越浓。当然，前提是再融资得来的资本能够获得与原资本差不多的回报率。只要再融资的资本所能获得的回报率超过原资本的回报率（原每股净资产/再融资价格），那么再融资就能给老股东带来正面的效果。高市净率再融资，补充较多的资本而摊薄较少的股权。许多公司特别是优秀的公司，通过高价再融资迎来了跨越式的发展。

　　在A股，除了极端熊市，大部分时候再融资价格都大于原每股净资产。但是在港股，以低于每股净资产的价格供股却十分普遍。这种情况恰好与刚才的例子相反一就好像熬汤时多加水少加料，越供股“汤味”越淡。

　　留存利润与分红

　　许多人都存在一个疑惑，上市公司现金分红以后，股价要除权，不是等于没分吗？而且现金分红以后，还需要缴纳红利税，这样分红不仅没有得到好处，反而减少了投资者的资产。

　　实际上，上市公司对于利润有很多种处理方式。主要选择无外乎两种：留在企业内部，或者转出企业。不论哪一种处理方式，都各有利弊。如果利润处理方式更多地由管理者而非企业股东决定一那么有可能因为利益不-致，而不利于投资者一因为管理者更偏向于掌控更多的资源，更希望坐进更大的办公室。

　　利润处理的主要方式

　　（1）留存利润作为高流动性资产趴在账面上，主要以活期存款、定期存款、银行理财产品为主。这一部分资产给投资者带来的收益率，分别对应各类资产的收益率（扣除企业所得税后）。例如，用留存利润配置过多的活期存款，还不如将利润分给投资者，投资者再自行购买定期存款或货币基金。当然，公司需要一定的流动资金满足运营需要，有时用利润补充流动性是有必要的。流动资金配置是否过高，主要是和同业竞争对手进行横向比较。

　　（2）留存利润偿还债务。用留存利润偿还债务，给投资者带来的收益率，实际就是债务利率x（1-所得税税率）。之所以要减去所得税费率，是因为债务成本可以在所得税前作为成本列支。如公司债务的利率是6%，所得税是25%，那么留存利润偿还债务给投资者带来的收益率就是4.5%。

　　如果投资者有收益率高于4.5%的投资渠道，那么现金分红对投资者更合适。有时上市公司配置了过高比例的流动资产，但并不打算偿还债务或加大分红，这使得利率倒挂，对投资者不利。当然，有时候，留存利润偿还债务也并没有什么不妥，因为一些债务不得不偿还（得不到续借），或者偿还债务是出于改善资产负债结构的目的（降低经营杠杆）。

　　此外，对于能获取长期贷款且贷款利率低的企业，还债并不是太好的选择，如高速公路、铁路、水电等企业。低利率贷款本身是这类企业的一个优势，如果还债则相当于削减了这部分优势。一些大型企业由于信用等级高，能够拿到较低的利率，偶尔还干一下套息的活。例如，某家上市公司就发了大量4.5%左右利率的高等级债券，配置了5%左右收益率的银行理财产品。

　　（3）留存利润参与再投资。企业将留存的利润用于扩大企业的运营规模，称为“再投人”。如购置更多的生产原料开足马力生产，加强销售渠道建设，增加机械设备以扩大产能，并购其他同类企业或上下游以扩大规模等。再投资给企业带米的收益并不确定，有时甚至负收益。所以并非再投入就一定是好事，也要考察回报率。投资者需要注意，有时候再投入并不马上见效，如投资兴建新的厂房和生产线，就需要等待投产后才能获得收益。

　　（4）利润用于回购股票。静态地看，回购股票的“市盈率的倒数”就是留存利润给投资者带来的收益率，因此回购的价格过高，对股票持有者来说并不是好事。

　　此外，企业的盈利能力是变化的。留存利润未来的收益率可能超过现在“市盈率的倒数”，也可能不及。但是需要注意，利润增长很多时候都是由留存利润再投资带来的，如果留存利润用于回购股票，则此种类型的利润增长将无法实现。

　　（5）利润用于分红。在A股市场分红有两种，一种是送红股或转增股本。送转红股对于企业的运营来说，并没有特别的意义，但是在股票市场，却能够引起投资者的关注。首先高比例送转，容易遭到资金的爆炒，市场认为这是企业向外界发出了积极的信号；其次，送转股本将股价拆细，使得股票交易时的流动性更好。对于上市公司运营来说，送转股无法起到其他积极的作用。此外，送红股还需按照股票的面值缴纳一定的红利税。以资本公积转增的股本，则不需要缴纳红利税。

　　现金分红

　　另一种分红是现金分红，与送转红股不同，现金分红有一个动作，就是将企业资产负债表上的现金资产转移出表，实实在在地送到了投资者的手上。这是送转红股所不具有的特点。

　　第一，现金分红首先是一种加杠杆的行为。因为分红减少了企业的净资产，相应地也就提高了负债率-企业创造利润，增加净资产从而降低了杠杆率，而分红则恰好是相反的动作，提高了杠杆率。

　　第二，如果企业利润的再投人所创造的收益率低于现时的资产回报率（ROE），那么随着留存利润的增多，企业的ROE会被逐渐增多的留存利润摊低。如果留存利润所能创造的价值过低（如过多的活期存款），还不如将其分配给股东。再者，如果留存利润过多，资本找不到出路，管理层或许会盲目多元化。

　　第三，分红相当于给了一次0.95PB兑现一部分股票价值的机会（红利税持有一年以上按5%计算）。每股分红I元，则每股净资产也相应减少1元，扣税后投资者拿到的是0.95元。一家公司很优秀，但证券市场不一定认可，甚至长期给出极低的价格。如果股票的价格长期在低位，特别是低于0.95PB，那么分红是兑现股票价值的一种方式。

　　第四，稳定的分红回报，是支持杠杆收购的坚实后盾。高分红可以支付杠杆收购所需支付的利息。

　　最后，企业分红至少说明企业账上有一部分资金是真实存在的，并且是可以拿来分的。如果上市公司利润长期高企，却只能将利润尸位素餐地堆积在账面上，投资者要小心可能面临假账风险。如果是假账，那么这部分资金要么不存在，要么是留着补漏洞用的。