股市投资之垄断企业的爱与恨

　　垄断一定是“暴利”吗

　　人们总喜欢将“垄断”和“暴利”联系在一起，许多投资者也热衷于投资具有垄断地位的上市公司。但是，垄断真的一定是暴利吗？

　　经济学常识告诉我们，要获得垄断超额利润，有且只有-条途径一通过减少供应量来提高售价，即相对竞争行业，生产更少的产品，同时卖出更高的价格。

　　更少的产品和更高的价格，这两点缺-不可。提高价格很好理解，但是为何要减少产量呢？这是因为价格提高后，会抑制消费者的需求，从而使得一部分商品无法售出，因此必须减少产量，否则垄断企业的存货就会越来越多。存货源源不断地占用运营资金，最终即便是垄断企业也无法运转。

　　现实生活中，许多垄断企业不能自主定价，自然也无法获得垄断超额利润，有时甚至还成为通货膨胀的牺牲品。这类垄断主要集中在与民生息息相关的领域，大多关系CPI物价指数，如铁路运输、石油冶炼、电力、自来水处理、燃气等。

　　中国石油三巨头，中国石化、中国石油、中海油，虽然处在垄断地位，但企业自身并不能控制成品油售价。三巨头的石油采掘业务，由于对接世界原油价格，毛利率情况尚能与世界接轨，但炼油业务的利润却受到极大的挤压。其中最大的炼油企业中国石化，炼油业务毛利率常年徘徊在低位，经常亏损。虽然处于生产越多亏损越多的尴尬境地，但由于产品关系国计民生，不仅无法通过减少产量来提高售价，反而不得不开足马力生产。表6-5是中国石化十年来炼油业务的毛利率情况。

　　由此可见，并非垄断就意味着暴利，垄断不代表盈利能力。当股票行情乐观时，“垄断”作为褒义词经常出现在新闻报道及机构报告中。投资者看到“垄断”一词时，需要保持冷静。

　　当垄断遭遇通货膨胀

　　虽然部分垄断企业不能自主定价，但产品售价-般会随成本的上升而上升（通过听证会等方式调价），或政府给予财政补贴，以保证这类企业得以持续运营下去。如果垄断上市公司无法自主定价，但利润率水平较高，这时是不是值得投资者买入呢？这种高利润率是垄断带来的吗？这种情况具有较大的迷惑性，投资者要小心掉人价值陷阱。让我们来看看无法自主定价的情况下，价值是如何被通货膨胀摧毁的。

　　某家提供有线电视服务的上市公司G，在B市属于垄断企业，因为B市的有线电视只有G公司可以运营。我们在其2004年的报表中找到这样-段话：“依据B市物价局xx号文《关于有线电视收看维护费标准的批复》自2003年7月1日起由每户每月12元调整为每户每月18元。”

　　此后9年的年报，没有找到与收费标准变动有关的任何文字。我们根据其2013年年报的相关数据计算：2013年有线电视收看维护费收人为10.84亿元，当年总户数为524万户，其中新人网用户为26万户。以524万户计算，全年平均每户每月收费为17.24元。考虑到新人网用户在网时间可能小于一年，因此判断G公司的有线电视业务收费标准10年未变。

　　2004年，也就是调整收费标准后第一年，其有线网络运营服务的毛利率达到50.53%，净利率也高达28.2%。看到这个数字，无疑是一桩令人羡慕的生意。接下来让我们看看，往后的10年发生了什么。

　　由表6-6可以看出，十年间由于通货膨胀，营业成本逐渐抬升。营业利润率从50.53%的水平，逐渐下降到10%以下。而净利率水平则更低。10年间，它的主营业务收入增长211.2%，净利润却仅增长84.7%。

　　垄断企业的定价权

　　从以上两个例子可以看出，垄断并不一定意味着暴利，而且垄断类股票也不一定就是成长股。对于垄断型上市公司，投资者首先要做的是探寻这家上市公司是否具备定价权！只有具备定价权的垄断企业，才能得到垄断的实惠。

　　下面我们来看几个垄断定价权的例子：

　　政府行政许可的特许经营

　　如燃气经营、垃圾焚烧发电、自来水处理及供应、有线电视运营、高速公路、地铁运营等，这类企业大多无法自主定价。对于此类垄断型上市公司，投资者需要注意什么呢？

　　首先，投资者必须先搞清这类企业的盈利模式。我们先来看看经营天然气的上市公司。A股经营天然气的上市公司有长春燃气（600333）、大众公用（600635）、陕天然气（002267）等。与天然气生产企业不同，这类运营公司往往被允许在某个或几个城市独家运营天然气业务。公司的业务类型主要有三类：针对居民的天然气供应；针对工业生产企业（以及少量商业）的天然气供应；天然气管道施工建设。

　　针对居民的天然气销售，往往是利润很低甚至是贴钱的，凡是关系民生及CPI的特许经营，都很难有较大利润空间。也正是因为不赚钱，所以有时当地政府会给予一定的财政补贴。不少城市的居民天然气，是限量供应或者采用阶梯价格，可以满足基本生活，但无法满足地暖（南方）供热使用。而供应给工业企业的天然气，价格相对要高，这一块是有利润空间的。很多工业城市，为了防治污染，正在抓紧进行工业企业的煤改气工程。在煤改气的过程中，燃气运营商不仅可以销售更多燃气，还增加一大笔管道安装收入。长春燃气2014年年报显示，其燃气安装的毛利率高达53.46%。

　　至此，燃气经营类上市公司的盈利模式就显现出来：通过特许经营权垄断某个城市的天然气供应。其中对居民供气不赚钱（垄断的代价），但可以通过财政补贴，以及工业供气、天然气管道安装等获取利润。因此投资者主要关注这三个利润来源的成长空间。

　　其次，搞清楚这类上市公司的定价模式，并关注价格调整公告。一般此类上市公司调价需要经过听证会，或者是物价局的批准。而调价的理由则往往是“人不敷出”，也就是说，发生一段时间的亏损后才能申请调价。即便此类上市公司长期处于低利润状态，也无法申请上调产品价格。

　　价格与供求

　　因此，投资此类上市公司要特别关注调价的动态和公告。如武汉控股2014年1月30日发布公告显示：沙湖污水处理厂纳人特许经营范围内，结算价格由原0.65元/立方米提高至1.99元/立方米，从2013年9月1日执行，并按规定进行相关的财务处理。很明显，这个价格调整对上市公司利润的影响非常大。

　　绝密配方形成的独家垄断

　　在“竞争优势与护城河”一节，我们已经提到了绝密配方。绝密配方形成了垄断的独家经营权，而其中的大部分产品都可以自己决定价格，从而获得一个可观的利润率。

　　就医药行业来说，世界上主要的西药研发都被欧美等发达国家占据，中国并不占优势。但需要注意的是，国家在中药方面的保护力度是超乎想象的。作为国家最高保密级别“绝密”的云南白药（000538）和片仔癀（600436），以及同仁堂（600085）的安宫牛黄丸、白云山（600332）的华佗再造丸等，更是拥有普通专利所不具备的保护期限一长期。

　　翻看片仔癀2014年年报，有这样一段文字：

　　片仔癀处方属于国家级绝密配方，是允许使用天然麝香的少数药品之片仔癀由于其配方独特，作用机理有突出的特点，功效较类似产品有明显优势，1965年被国家中药管理局和国家保密局列为绝密的国家重点保护中药制剂，2002年片仔癀系列药品被国家质量监督检验检疫总局认定为原产地标记保护产品。2005年，国家有关部门为保护野生麝資源，仅准许片仔癀等少数几个传统名牌中药品种继续使用天然麝香，除此之外需使用麝香的药物均以人工麝香代替，并在产品的主要成分中标明“人工麝香”标识，更进一步增强了片仔癀稀缺和名贵程度。

　　片仔癀虽然也是垄断，但价格完全可以自主决定。片仔癀2010年至2013年期间，先后七次调高产品价格。因而片仔癀的净资产收益率和产品毛利率都可以得到一定程度的保障。下面内容摘自企业2014年财报。

　　因为规模经济而产生的自然垄断

　　一些行业发展到最后，往往只有一到两家公司能最终存活下来，被业内外称作“巨头”。如果某种产品由单-企业生产，其成本小于多个企业分别生产这些产品的成本之和，那么寡头垄断能够带来更大的社会效益，因规模经济而产生的自然垄断也就这样形成了。这类垄断企业，往往是巨无霸公司，一两个企业就可以代表一个行业。

　　除一些附带经营许可牌照的企业外（如电信业），这类企业通常可以自行决定产品价格。尽管如此，此类上市公司仍然存在另一个价值陷阱，它们表面上看可以自主定价，可定价时却“不由自主”。

　　我们看这种垄断产生的原因：单一企业生产所有产品的成本，小于多个企业分别生产这些产品的成本之和。这意味着，该行业的初始投人巨大，产品的固定成本占大头，否则无法产生如此大的规模经济。在行业萧条的时候，由于需求不足，可能会使得产品的产销量低于盈亏平衡点。此时，垄断企业虽然也想减少产量来提高售价，但有心无力一随着产量减少，使得可以分摊固定成本的产品数量也少了，进而单位产品的固定成本迅速上升。此时，垄断企业“减产提价”的特权完全失效。